이룸

투자자들이 맹신하는 가격 지표들은 믿을 수 있는가?

흔히들 투자자들이 바이블처럼 여겨온 ‘가격 지표’는 주가 예측이 도움이 되는가? 저PER, 저PBR 주식들의 향후 주가 수익률이 탁월한가? 과연 우리는 여기에 대해서 고민은 했고 검증은 해봤는가? 위의 질문들이 과연 우스꽝스러운 이야기로 들리는가? 이 모든 질문들에 대해서 명확한 답을 제시하는 것은 어렵다. 실제로 2012년 이후 가격 지표가 낮은 주식들 보다는 성장에 대한 프리미엄이 부여된 것을 어떻게 설명할 수 있을까? 그리고 이런 현상이 비단 현 시점에만 있었던 것일까? 누군가 여기에 대해서 확실한 결론을 내릴 수 있다면 좋겠지만, 실제는 그렇지 못한 경우가 대부분이다.

본인이 알고 있는 가격 지표는 모두가 알고 있는 경우가 많다

과거 유명한 투자자들이 이야기했던 저PER, 저PBR의 주식에 투자하면 큰 수익을 올릴 수 있다는 부분에 대해서 나는 개인적으로 부정적이다. 그 이유는 아주 단순한데, 과거에는 정보의 비대칭성이 컸었던 반면 현재는 주요 기업들의 추정치에 대해서 손쉽게 볼 수 있는 점 때문이다. 가령 A라는 기업의 PER이 8.0배 수준에서 거래된다고 가정해보자. 이는 시장 평균 혹은 과거 PER대비 현저하게 낮은 수치라고 생각해보자. 저PER 주식이 초과수익을 거둔다고 가정해볼때 A라는 기업의 주가는 빠르게 상승해야 합리적일 것이다. 하지만 현실은 그렇지 않은 경우가 많다. 왜일까? 내가 생각하는 이유는 위의 정보를 누구나 알고 있다는 것이다. 즉 수십년전 저PER주의 개념은 남들이 주목하지 않은 기업들 중에서 이익대비 주가가 낮다면 주가는 이익창출능력 수준까지 상승해야 한다는 것인데, 현재는 남들이 전부 주목하고 있다는 점이 다르다는 것이다. 만일 시가총액이 작아서 많은 투자자들이 잘 모르는 기업의 경우라면 과거처럼 저PER 주식은 상승할 가능성이 높지만, 지금은 그렇게 소외받는 주식들이 많지 않다는 점이 과거와의 차이점이다. 결국 남들이 아는 정보를 가지고 시장대비 초과 수익을 거둔다는 것에 대해서 나는 회의적이다.

결국은 비즈니스 모델이다!

30여년전 슈퍼스탁스라는 책을 통해  PSR지표를 시장에 처음 알렸던 켄피셔는 2006년 저술한 책에서 본인이 신뢰했던 PSR을 더이상 크게 신뢰하지 않는다고 했다는 점은 우리에게 시사하는 바가 크다. 즉 모든 애널리스트 보고서에 나와있는 PSR지표는 더이상 주가를 예측하는데 적절하지 않다는 것이다. 그렇다면, 투자자들은 무엇을 근거로 투자를 해야하는가? 아직 나도 그 질문에 대한 대답을 찾기 위해 이룸투자자문에서 끊임없는 고민을 하고 있는 중이다. 다만, 짧은 경험으로 현재까지 내린 결론은 ‘비즈니스 모델’에 투자해야 한다는 것이다. 기업은 살아있는 생물처럼 끊임없이 변화한다. 좋은 방향으로 변화할 수도 혹은 나쁜 방향으로 변화할 수도 있다. 손으로 물고기를 잡는 것이 어려운 것처럼 살아있는 생물처럼 움직이는 기업의 주가를 예측하는 것은 어려운 일이다. 하지만, 기업의 비즈니스 모델을 분석하고 그 모델을 통해서 창출할 수 있는 수익을 분석하는 전략 만이 현재의 가격에 초점을 맞춰서 투자하는 전략보다 향후 높은 수익률을 얻을 수 있다는 생각이다. 물론 아무리 비즈니스 모델이 훌륭하고 현재 창출하고 있는 수익이 뛰어나다 할지라도 가격이 부담스러운 수준이라면 투자가치는 떨어지는 것은 당연하다. 하지만, 낮은 가격이 높은 수익률을 보장하는 것이 아니라 낮은 가격이지만 비즈니스 모델이 점차 개선되고 있고 지금은 수익 창출 능력이 낮지만, 향후에 개선되고 있는 비즈니스 모델로 인해 이익 증가 가능성이 높다고 판단된다면 해당 주식에 대해 투자하지 않을 이유가 없는 것이다. 더욱이 시장에 관심이 적은 종목이라면 최적의 투자대상이라고 나는 생각한다.

 10루타 종목을 꿈꾸는 투자자들

대부분의 투자자의 희망사항은 10루타 종목을 발굴하는 것이다. 하지만, 10루타 종목을 발굴하기란 쉬운 일이 아니다. 좀더 정확하게 종목을 사서 10배의 수익이 날 때까지 기다리는 투자자를 주위에서 만나기란 어렵다고 표현하고 싶다. 그런 종목을 발굴했다 하더라도 중간에 차익실현, 혹은 비중조절(펀드매니저의 경우 더더욱 그러하다)이라는 미명하에 매도할 가능성이 높다. 혹 주위에 누군가가 그런 종목을 자신이 발견했었노라고 이야기한다면 대부분의 경우는 투자했다가 아닌 ‘그때 그 주식을 봤었는데’ 일 것이다. 이 경우 역시도 아니라면 해외에 수년간 체류하면서 주식시세를 못 봤거나 해당 종목의 투자금액이 전체 투자 비중에서 낮았을 것이다. 이마저도 아니라면 99%의 확률로 그 사람은 사기꾼일 것이다. 왜냐하면 그렇게 많은 수익이 났다면, 지금 당신과 이야기 하고 있겠는가? 결론적으로 쉽지 않다는 것을 강조하기 위해서 위와 같은 표현을 했을 뿐이라는 것은 변함이 없다.

 저평가 종목을 사는 것이 어려운가? 아니면 고평가된 종목을 파는 것이 어려운가?

이 두 가지 중에서 뭐가 정답인지는 판단하기 어렵다. 그리고 투자자마다 의견은 다를 것이다. 내 개인적인 의견은 가장 어려운 것은 고평가될 때까지 기다리는 과정이 가장 어렵다고 생각한다. 그 이유는 저평가된 종목과 고평가된 종목을 평가할 때는 나름대로의 valuation 지표를 바탕으로 판단할 수 있다. 가령, 매출액과 이익이 하락국면이 마무리되고 상승국면일 가능성이 높은 상황에서 valuation 지표가 매력적이라면 충분히 매수할 가치가 있다. 더욱이 시장의 관심마저 없다면 더더욱 그러하다. 고평가의 경우에도 아무리 업황이 좋고 미래에 대한 기대감이 높다 하더라도 valuation 지표가 비이성적인지에 대해서 고민할 수 있기 때문이다. 하지만, 도대체 언제가 고점인지에 대해서는 시간이 지나봐야 알 수 있을 뿐 그 당시 시점에서는 판단하기가 여간 어려운 일이 아니다. 투자를 해본 사람이라면 주가 상승으로 가격 매력이 현저히 낮아졌다고 판단하여 매도한 종목들이 몇 개월의 조정을 거친 이후에 매도한 가격 이상으로 주가가 올라서 아쉬워했던 경험이 있을 것이다. 즉 조정 기간을 이용하여 다시 매수한 투자자가 아니라면 잘못된 판단을 한 것이다.

 비즈니스 모델에 집중해야 하는 이유

결국 투자 종목을 장기간 보유할 수 있는 근간에는 해당 기업의 비즈니스 모델의 경쟁력, 즉 그 모델을 통해서 어느정도 수준까지 매출과 이익이 발생될 수 있는지가 중요하다고 생각한다. 반대로 이야기하면 비즈니스 모델로 창출할 수 있는 매출과 이익이 더이상 성장하지 못하거나 그럴 가능성이 높다면 해당 종목의 보유 여부에 대해서 고민해야 한다. 이때 가격수준까지 매력이 없다면 매도하는 것이 합리적이라고 볼 수 있다. 과거 주가 상승률이 10배 이상이었던 종목들을 분석해보면 지금까지의 이야기가 더 쉽게 이해될 것이다. 결국 비즈니스 모델과 valuation이 단기적인 시장흐름에 따른 주가 변동을 인내할 수 있는 원동력이라고 생각한다.

주식시장이 다시 두려움에 휩싸였다. 이번엔 중국의 위안화 절하 즉 위안화가 싸진 것이 문제다.

중국의 위안화 절하가 중국경제의 어려움을 나타내기 때문에 투자자들이 긴장하고 있기 때문이다. 한국 증시 특히 코스닥 증시가 민감하게 반응하고 있다. 어제 코스피시장은 0.56% 하락한 반면  코스닥 증시는 장중 한 때 5.4%나 하락하였다가 가까스로 2.1% 하락으로 마무리하였다.  

모든 경제정책이 그렇듯 중국의 위안화 환율 상승도 긍정적인 면과 부정적인 면이 있다. 사실 최근 일본의 엔화 환율은 급격히 상승하였다. 한국의 원화도 지난 정권에서 크게 상승하였다가 하락하락한 경험이 있다. 그동안 중국의 위안화는 실질적으로 달러화에 연동되어 있어서 상대적으로 일본이나 한국 그리고 동남아 환율에 비해서 고평가된 측면도 있었다. 시각에 따라서는  자연스러운 조정과정으로 받아드릴 수도 있다는 것이다.  이런 과정을 거쳐서 중국 경제의 성장률이 완만하게 유지된다면 장기적으로 한국경제에 오히려 도움이 될 수도 있을 것이다. 또 우리 원화의 환율도 상승함으로써 엔화약세에 짓눌렸던 우리 수출기업들에게 호재가 될 수 있다. 벌써 우리 환율은 지난 3년만에 최고치를 기록하고 있다. 결국 시장전체를 비관적으로만 받아드릴 필요는 없다는 생각이다.

그런데 어제 코스닥 시장이 5%씩이나 장중에 하락한 것이 꼭 중국 위안화 위기때문이었을까. 지난 1년간 저성장 국면에서 상대적으로  안정적이거나 성장성이 있어 보이는 종목들의 주가는 크게 상승하였다.  바이오는 물론 소비재산업이라고 해서 불확실성이 없는 것은 아니다. 그럼에도 불구하고 성장하는 산업이라는 이름으로  적정한 가치에 대한 충분한 고민이 없이 과도하게 상승한 측면이 있었다. 머니게임의 속성이 나타난 것이다.

그결과 특정 운용스타일에 대한 과신으로 돈이 몰리는 현상이 다시 나타났고 이러한 주가흐름에 편승하여  용대리 용과장 주가라는 표현까지 나타났다. 지난 2010년 칠공주 주가, 2011년 차화정 주가와 이번 코스닥 열풍은 정말 다른 것이었을까 생각해본다.  

주식시장 하락은 항상 투자자에게 부담이지만 한편으로는 좋은 주식을 싸게 살 수 있는 기회였다. 이번 중국의 위안화 환율인상은  그동안 한 방향으로만 달려온 어떤 투자자에게는 위기겠지만 신중한 투자자에게는 또 다른 기회였음이 드러날 것이다.